ארהב-יוצאת-מהמשבר

דניאל אורני, IBI TRADE

בארה"ב ראינו העלאת ריבית לראשונה מאז שנת 2006. האם זהו האות לסוף המשבר העולמי אשר פקד את השווקים בשנת 2008? כרגע נראה כי ארה"ב פותחת פער משמעותי משאר שווקי העולם – אלו באירופה ובעיקר אלו בשווקים המתפתחים (כאשר אי הוודאות גדלה יותר ויותר בנוגע לצמיחתם ברת הקיימא). אך מה שיותר מעניין היא העובדה שהעלאת הריבית עשתה טוב לשווקי המניות, מהלך מנוגד כלכלית באופן מובנה. ננסה להבין מדוע, ובעיקר מה יכולים להיות התרחישים לשנה הקרובה, במידה וה- FED יעמוד בתוואי הריבית המאתגר שהציב לעצמו.

באירופה, השווקים סבלו בעיקר מהצהרתו האחרונה של דראגי. נגיד ה- ECB שהפך השנה לנביא בשורות בשל התמיכה הפומבית הרחבה שלו בתוכנית ההרחבה של הבנק, דראגי הפך בין רגע ל"נביא הזעם". מעתה נראה כי אירופה הפכה להיות תלויה יותר במסיבות העיתונאים החודשיות של הבנק המרכזי. הנושא הביטחוני צפוי להמשיך לרחף מעל לראשן של מדינות מובילות - צרפת, בליגה, גרמניה, ספרד ועוד.

בישראל, בנק ישראל מצהיר במפתיע כי הריבית לא צפויה להשתנות בחודשים הקרובים. 2 הסוגיות הבוערות לא השתנו - לחצי דפלציה כבדים, ותיסוף השקל (ראינו שכאשר פערי הריביות מתרחבים עקב העלאת הריבית, השקל השיל מערכו כ- 0.6% אל מול הדולר).


האם אפשר להכריז על יציאתה של ארה"ב מהמשבר ב- 2008?

החודש (דצמבר) ראינו אולי את שינוי המגמה במדיניות המונטרית שהונהגה בעולם מאז המשבר ב- 2008. ה- FED העלה את הריבית בהתאם לצפי בכ- 0.25%, כאשר בהודעה לעיתונות שהגיעה לאחר מכן ראינו את האפקט האמיתי בשוק. המסר העיקרי של נגידת ה- FED, יילן, היה כי בכירי הבנק רואים בצמיחת המשק האמריקאי מגמה אמינה. זאת למרות שלל מוקדים בוערים ברחבי העולם הצפויים למשוך את הכלכלה האמריקאית כלפי מטה. לכן, נראה כי ב- FED רואים תשתית חזקה ביותר לכלכלה ובשל כך, אנו צפויים לראות עוד 4 פעימות של העלאת ריבית במהלך שנת 2016. למעשה כפי שכבר הדגשנו לא פעם בסקירותינו הקודמות, ארה"ב מייצרת דיפרנציאציה ברורה משאר השווקים בעולם, כאשר שינוי במדיניות הריבית אינו צפוי לקרות באירופה או באסיה (אפילו להיפך – על כך בהמשך).

למרות שאת החודש סגרו המדדים המובילים בארה"ב בתשואה שלילית, ראינו כי לאחר ההכרזה על עליית הריבית, תגובת המשקיעים נגדה את ההיגיון הכלכלי. הרי העלאת ריבית אמורה להיות בשורה רעה לשוק המניות, כאשר בפועל ראינו עליות תוך יומיות של כ- 1%. תופעה זו ניתן להסביר בסיבות ההחלטה להעלאת הריבית. ה- FED למעשה מתרגם את מצבו של הצרכן האמריקאי, כאשר זה נתמך בסביבת תעסוקה חיובית, עם ירידה עקבית בשיעור האבטלה, עליה מתונה בשכר העובדים ושיעור הפריון ברחבי ארה"ב. שיפור יכולת הצריכה של הצרכן האמריקאי, בשל גידול ראלי בהכנסה הפנויה, עשוי וצריך לתמוך בצמיחת הפעילות הראלית של הכלכלה ועל כן, חברות טכנולוגיה, קמעונאות, דיסקאונט וכו' צפויות להגדיל את סעיף ההכנסות. אגב חשוב לציין כי סעיף זה עשוי להיפגע לא מעט בשל הירידה בכוח קניה של שווקים מתפתחים ועל כן, סעיף היצוא בהחלט צפוי לרדת. יחד עם זאת עליה בצריכה בתוך גבולות ארה"ב נראית כעת משמעותית יותר ולכן התמיכה הינה כלפי מעלה. להלן מדד ה- S&P500 בחודש החולף.

אס אנד פי

למורת כל אלו יש להדגיש 2 סוגיות משמעותיות. ראשית מחיר הנפט ממשיך להיסחר ברמות שפל עם סימני שאלה גדולים מאוד לקראת השנה החדשה (ירידה מצרפית של כ- 31% לשנת 2015). ראינו בחודשים האחרונים קורלציה יחסית גבוהה בין תנודת מחיר הנפט למחיר המניות, בעיקר כמובן חברות אנרגיה אמריקאיות (כגון שברון, אקסון וכו'), וכפועל יוצא כמובן במדדי המניות בוול סטריט. מלבד חברות אנרגיה מדובר על אנומליה מסוימת. הרי חברות מוטות יצוא אמורות להרוויח רבות מירידת מחירי הנפט, וזאת בשל צמצום משמעותי בסעיף הוצאות השינוע. הסיבה היא בעיקר בבחינת האווירה שיוצר מחיר נפט נמוך כל כך – חברות אנרגיה בינוניות וקטנות נמצאות בסכנת חוב, ממשית ככל שמחיר הנפט ימשיך לרדת. אם מחיר הנפט לא יתקן כלפי מעלה כבר בשנה הקרובה, נוכל לראות תוצאות בשטח בדמות חדלות פירעון של חלק מחברות אלו. מצב מסוג זה מעולם לא היה טוב לשוק המניות למרות ההבדלה כי מדובר על סקטור ברמת סיכון גבוהה וחברות בדירוג אשראי נמוך. לכן כאשר ירידת מחיר חבית נפט טובה לכלכלה בכלל ולצרכן האמריקאי בפרט (כאשר הנפט צולל הצרכן האמריקאי מרגיש זאת בכיסו עם ירידה במחירי הדלק, והגדלת יכולת הצריכה), צלילה של מחירי אנרגיה אשר מתגלגלת מתוך תחושה של מפולת עלולה לזעזע את השווקים בעולם, וראינו את זה קורה לא פעם השנה.  מדובר בהחלט על אחד הנושאים הבוערים ביותר לשנת 2016.

הסוגיה השנייה היא ההתנהלות של ה- FED ביחס לצפי השוק. כאשר ה- FED מצהיר על תוואי ריבית ברור לשנים 2016 - 2017, יהיה לו קשה מאוד לחרוג מתוואי זה, אפילו חריגות "חיוביות". כלומר סביר להניח כי במידה ותהיה העלאת ריבית מפתיעה ו/או מהירה, השוק לא יגיב לכך בחיוב. כל עוד ה- FED יעמוד בתחזיות השוק ויעדכן את הריבית בהתאם לתמחור המשקיעים, נוכל לראות מהלך מבריק של העלאת ריבית בקצב מתון יחד עם תשואות חיוביות במדדי המניות. עד עתה, למרות התחלה מקרטעת, נראה כי יילן דיי מצליחה לקלוע ללב המשקיעים. אם היא תמשיך להנהיג את המדיניות אותה היא מתווה, ואם נמשיך לראות את שוק התעסוקה עם תוצאות מרשימות בשיעור התעסוקה (סביב ה- 5.5%) וקצב המשרות החדשות (מעל ל- 200 אלף משרות), המשק האמריקאי יוכל ליהנות מ-2 העולמות – גם עליה בסביבת הריבית וגם שוק מניות יציב ושורי.


שווקי אירופה הפכו תלויים בהצהרותיו החודשיות של נגיד ה-
ECB, דראגי

אירופה סגרה את שנת 2016 עם עוד חודש נוראי בשווקים – כל המדדים המובילים עם תשואות שליליות של עד 6.81%. מעבר לאווירה המתוחה מבחינה ביטחונית, אשר נוכל לראות בקרוב בתוצאות פדיון הצריכה בחגים, שווקי אירופה גם הגיבו בשליליות לדברי דראגי. נגיד ה- ECB אכזב את המשקיעים עם הודעה ניצית ביחס לתוואי המדיניות המונטרית של הבנק המרכזי. הנגיד הסיר למעשה מסדר היום את לחצי הדפלציה (באופן דיי תמוה יש לומר), ובכך "רמז" במפורש כי מדיניות הבנק (במסגרת היקף רכישות האג"ח וסביבת ריבית פיקדונות שלילית) צפויה להשתנות בטווח הקרוב, בניגוד גמור לאמרותיו הקודמות, כי ה- ECB יעשה כל מה שיידרש וככל שהזמן ידרוש על מנת להוציא את כלכלת גוש האירו מהסטגנציה בה היא שוררת מאז 2011. אגב לאחר הצהרת דראגי, בורסות אירופה צללו בשיעור יומי של כ- 4%. לראיה מדד ה- DAX הגרמני בחודש דצמבר.

אגי

תגובת השוק להודעת ה- ECB לא היתה רק בשל השינוי הרטורי של דראגי, כי אם ההבנה כי שווקי אירופה לפתע נראים באי וודאות מסוכנת. גם הנושא הביטחוני בהחלט משפיע בטווח המיידי, ועוד ישפיע יותר בחודשים הקרובים. אך בעיקר השווקים ביבשת הפו להיות תלויים ביותר בהכרזות הריבית החודשיות, וכאשר שווקי המניות חיים מחודש לחודש, האווירה המתוחה שנוצרת אינה תורמת בלשון המטעה. בתוך כך, דרגי הופך להיות המוקד ב-ה' הידיעה לכיוון שווקי אירופה למהלך שנת 2016. כבר למדנו כי דראגי נוטה להכין את השטח לפני מהלכיו. לכן אם באמת מדובר על הודעה טרם צמצום היקף הרכישות של ה- ECB, קשה לראות את השוק מגיב בחיוב. לעומת זאת במידה ונראה נתוני מאקרו חלשים, בעיקר בגזרת האינפלציה והצמיחה (וכעת נראה כי זה יהיה המצב), דראגי יהיה חייב לחזור להצהרות התומכות שלו בתוכנית ההרחבה. את האירוע הראשון נראה כבר במהלך חודש ינואר – זו תהיה ההודעה הראשונה מאז זו האחרונה אשר הפילה את השווקים. סביר להניח כי בהודעה זו נוכל לראות את כיוונו של הבנק המרכזי שיהיה חייב להתייחס הן להעלאת הריבית בארה"ב והן לתוצאות המאקרו שיפורסמו טרם ההודעה.


בנק ישראל מצהיר על תוואי ריבית ברור לחודשים הקרובים

נתחיל עם החלטת הריבית לחודש ינואר אשר נותרה כצפוי על כנה (0.1%). בנק ישראל ממשיך למקד את מולא תשומת הלב שלו לסביבת האינפלציה, כאשר שיעורי צמיחה מתונים נדחקים כרגע למקום השני בחשיבות המאבק (על כך בהמשך). מדברי הנגידה בסוף החודש, בכנס וועידת כלכליסט, ניתן לראות כי פלוג אומנם מדגישה את שיעורי האינפלציה הנמוכים בשנתיים האחרונות, אך יחד עם זאת מבהירה כי בנק ישראל רואה את התמיכה האמינה במדיניות המוניטרית אותה הוא מנהיג. לראיה, תחזיות האינפלציה לטווחים הבינוניים והארוכים ממשיכים להציג צפי מעודד, אלו עדיין מראים שיעורי אינפלציה עמוק אל תוך טווחי היעד. אגב, אם לרגע נבחן את הטווח הקצר, נוכל לראות כי תחזית האינפלציה ל- 12 החודשים הקרובים עדיין שלילית (0.1%-).

עיקר ההסבר לסביבת אינפלציה נמוכה כל כך, ממשיך להיות הירידה במחירי הסחורות בכלל, והאנרגיה בפרט, כאשר גם ניתן לייחס את הפחתת המחירים לשלל מוצרי סל שיזמה הממשלה בחודשים האחרונים. בנושא זה, פלוג מציינת כי לשנה הקרובה, המשך מדיניות הממשלה ביחס להפחתת המחירים יגרעו כ- 0.4 נקודות האחוז מהמדד השנתי. גורם מיתון נוסף לאינפלציה הינו כמובן תיסוף השקל, אשר מגביל את שיעורי הייצוא, בכך שלא ממלא את תוואי הביקוש. בנושא זה ראוי להדגיש, כי בחודש בו פערי הריביות התרחבו לטובה בשל העלאת הריבית של ה- FED, אנו רואים כי השקל השיל מערכו כ- 0.6% מול הדולר. נראה כי תנודת שער החליפין כוללת בתוכה את תמחור העלאת הריבית, אך השאלה היא האם מדובר על תחילת מהלך פיחות של המטבע המקומי, או שמה תנודה קלה כלפי מטה, וחזרה לטווחים שראינו בשנה האחרונה.

ביחס לפעילות הראלית, ניתן לראות כי אומנם שיעורי הצמיחה ממשיכים להיות נמוכים, אך יציבים. 2.5% צמיחה לרבעון האחרון לשנת 2015 על פי האינדיקטורים המובילים, מציגים דווקא תמונה מצב דיי אופטימית. זאת בשל העובדה כי המשק הישראלי מתנהל מעל ל-3 חודשים בגל טרור, אשר משפיע מיידית על פריון העסקים הקטנים וסקטור התיירות בפרט. אם עדיין המשק הישראלי יצליח להציג שיעור צמיחה על פי התחזית, ניתן לומר שלעת עתה מצב המשק יציב. כמובן שלא ניתן לדעת לאן גל הטרור הנוכחי ינותב (לטוב או לרע), וכפי שכבר נוכחנו בעבר הדברים יכולים לצאת מהר מאוד מכלל שליטה. לכן כפי שהדגשנו בסקירות הקודמות בנושא זה, רצוי לשמור תמיד על עוגנים חזקים בתיק, אשר מושפעים מעט מאסקלציה אפשרית.

מכל אלו, מדגישים בבנק ישראל כי הנהגת המדיניות המונטרית, הן בגזרת האינפלציה והן בגזרת המט"ח, תמשיך להתנהל במתכונתה הנוכחית לפחות לשלושת הרבעונים הראשונים בשנת 2016. זאת כאשר פעולה בגזרת פערי הריביות תוכל להגיע רק מכיוונה של ארה"ב (ריבית המשק צפוי להיוותר ללא שינוי 0.1%, על פי סקירת הוועדה המוניטרית). בתוך כך, צפי חטיבת המחקר של בנק ישראל שהוריד את תחזית הצמיחה לשנת 2016, כ- 2.8% לעומת 3.3% באומדן הקודם, ו- 3.1% לשנת 2017. זאת במסגרת יישור קו עם יתר התחזיות של גופים מרכזיים בעולם (כגון קרן המטבע), בעיקר בהתייחסות ליעדי הסחר העולמי ( כדוגמא, ירידה מרף ה- 5% צמיחה בשווקים מתפתחים לרבעון הרביעי של 2015).

על כן, אם לא יקרו דברים יוצאי דופן, את הבשורה ספק אם נקבל מבנק ישראל בטווח המיידי. חשוב להדגיש כי לאו דווקא מדובר על חדשות מאכזבות. בנק ישראל היה נתון בשנה האחרונה תחת לחצים גדולים לפעול, בעיקר בהורדת הריבית. כעת, כאשר ה- FED נותן את הטון בעולם, גידול באי הוודאות ביחס לשעורי הצמיחה בעולם, וסימני שאלה ביטחוניים הן בתוך ישראל והן בגבולותיה, טוב למשק הישראלי שבנק ישראל מתנהל כרגע ביציבות ובבטחה. יחד עם זאת אסור להיות שאננים – פרסום ריבית בנק ישראל יכול להזיז את השוק המקומי, בעיקר כאלו בהן פלוג תערוך מסיבת עיתונאים, נוהל חדש בסקירות הרבעוניות. שם, כל מילה תיבחן בדקדקנות וכפי שראינו כבר בעבר, ניסוח אשר לא תואם את ציפיות השוק יכול לגרום לזעזוע.

בנוגע לתנודות הבורסה לחודש דצמבר, ראוי לציין כמה סקטורים. ראשית מדד הבנקים השיל מערכו כ- 1.12%, בעיקר בשל הריקושטים מוועדת שטרום. נזכיר כי הנושא הבוער בדיוני הוועדה הינו מהמלך המשמעותי של שר האוצר כחלון, להפרדת חברות כרטיסי האשראי מהבנקים. סביר יהיה להניח כי מסקנות הוועדה אכן יכולים להשפיע על מחירי הבנקים. אך יחד עם זאת יש להדגיש כי, גם ניתן לראות תמחור מסוים של המחירים בשוק מרגע העלאת הנושא לדיון ציבורי, וגם לעת עתה מניות הבנקים נהנות מתמיכה כלפי מעלה. זאת בשל ביקוש המשקיעים למניות בטוחות בזמן שאי הוודאות עולה בשל המצב הביטחוני. השאלה העיקרית היא האם וכיצד יושמו מסקנות הוועדה, ואת זה כמובן קשה לצפות. סביר יהיה להניח כי במשרד האוצר יעשו הכל על מנת שיוכלו להציג הישג כלשהו, וכפועל יוצא רווחי הבנקים צפויים להיפגע, אם כי לא בצורה משמעותית מדי. חושב לזכור כי חברות האשראי והבנקים סבוכים עסקית אלו באלו, כך שהפרדה מוחלטת, על אחת כמה וכמה מיידית, הינו תסריט שקשה לראות כרגע. להלן מדד הבנקים לחודש דצמבר.

תא

בסקטור הגז, נשאר לחכות לגושפנקה האחרונה - זאת תגיע לאחר סיום דיוני בג"צ אשר אינם צפויים להפוך את החלטת הממשלה. שנת 2015 היתה תנודתית ביותר בשל הדיון הציבורי הנוקב בנושא תמלוגי הגז (וכמובן שמדובר על סקטור שהוא תנודתי מטיבו), ולמעשה הסתיימה עם הכרעה חלקית. סביר להניח כי במהלך החודשים הראשונים של 2016, נהיה כבר אחרי כל ההחלטות והדיונים, כאשר תמחור מניות הגז צפוי להתגלגל תוך כדי. עדיין אנו רואים כי המשקיעים לא ממהרים לקנות את מניות הגז המובילות. לראיה מדד ת"א נפט וגז השיל כ- 8.2% במהלך חודש דצמבר (גרף מטה). אך יחד עם זאת, גם סביר להניח כי עדיין אנו בתוך מהלך תיקון של החודשים הראשונים של שנת 2015, וגם המשקיעים עוד ממתינים לראות את הלך הרוח מדיוני בג"צ שיהיו.

נפט וגז

סקטור הנדל"ן הופך יותר ויותר מאתגר. מזה כמה חודשים אנו רואים כותרות אמביוולנטיות בנוגע לשוק הדיור, אך לאט לאט מתבהרת תמונת המצב – מחד שוק הדירות למכירה ממשיך להצטמצם באופן הדרגתי, זאת החל מחודש יוני, בו עלה מס הרכישה. מאידך, מדיניות הממשלה עוד מהכנסת הקודמת בנוגע להרחבת מלאי הדירות ביוזמת המדינה מתחילה להיות מוחשית, אם כי עדיין אנו לא רואים תוצאות בשטח (זאת בשל מורכבות השוק אשר מניב תוצאות באיחור של כמה חודשים). למרות כל אלו, כאשר סביבת הריבית ממשיכה להיות אפסית (וכך יהיה גם עמוק לתוך 2016 כפי שראינו מסקירת חטיבת המחקר של בנק ישראל), החברות הקבלניות ימשיכו ליהנות מתנאי אשראי נוחים, כאשר הביקוש לדירות חדשות נשאר יציב. שנת 2016 תציג לנו כיצד תוכניות ממשלתיות (כמו דיור למשתכן למשל) צפויות להשפיע על מניות חברות הנדל"ן המובילות. כרגע נראה כי הרוח נושבת לכיוונן, הן בשל תוואי ריבית אפסי וידוע והן בשל הדחיפה להרחבת מלאי הדירות בישראל. כך או כך, כאשר נתכנס לדיוני העלאת ריבית אפשרית לקראת סוף השנה, ייבחנו שיעורי החוב של חברות אלו, אשר כרגע רק גדלים, יחד עם חוב הציבור אשר נמדד בשבירת שיאים של היקפי המשכנתאות. להלן מדד נדל"ן 15 בחודש דצמבר.

נדלן

החודש במספרים - מדדים מובילים ומטבעות

טבלה


דניאל אורני, מרכז פעולות המסחר בבורסות בארה"ב.

דניאל-אורני

שתפו עם חברים :